مطابق یادداشت منتشره در روزنامه دنیای اقتصاد امروز، دولت يازدهم قصد دارد تا پايان سال 1396 بخش اعظمي از بدهيهاي انباشته خود را پرداخت کند. اين بدهيها عمدتا در دو سرفصل «مطالبات بانکها» و «پيمانکاران» طبقه بندي شدهاند و با بهره گيري از سه ابزار بدهي «صکوک اجاره»، «اوراق تسويه» و «اسناد خزانه» تسويه خواهند شد.
به گزارش انجمن حسابداران خبره ایران، این یادداشت که تحت عنوان «دولت خوشحساب مي شود؟» در روزنامه دنیای اقتصاد روز جاری منتشر شده است، به جزئيات طرح پرداخت بدهيهاي انباشته دولت ظرف 2 سال آینده با بهره گيري از سه ابزار بدهي «صکوک اجاره»، «اوراق تسويه» و «اسناد خزانه» میپردازد. متن کامل این یادداشت به نقل از وبگاه رسمی روزنامه دنیای اقتصاد به شرح زیر است:
دولت خوش حساب مي شود؟
جزئيات طرح پرداخت بدهي هاي دولت ظرف 2 سال
دنياي اقتصاد: دولت يازدهم قصد دارد تا پايان سال 96 بخش اعظمي از بدهي هاي انباشته خود را پرداخت کند. اين بدهي ها عمدتا در دو سرفصل «مطالبات بانک ها» و «پيمانکاران» طبقه بندي شده و با بهره گيري از سه ابزار بدهي؛ يعني «صکوک اجاره»، «اوراق تسويه» و «اسناد خزانه» تسويه خواهند شد. در اين مکانيزم، با استفاده از صکوک اجاره، بخشي از بدهي هاي انباشته شده دولت پرداخت مي شود، از اوراق تسويه براي تهاتر بدهي اشخاص و دستگاه هاي دولتي استفاده و در نهايت از اسناد خزانه براي نظم دهي ايجاد تعهد در پرداخت هاي عمراني بهره برداري مي شود. دولت در بهره گيري از اين ابزار اهداف مشخصي را دنبال مي کند. «متعارف کردن بدهي هاي دولت»، «خوش حساب شدن دولت و کاهش ريسک»، «احصاي شفاف رقم بدهي»، «ايجاد تعهد در قبال بدهي جديد» و «ايجاد اطمينان براي حصول مطالبات پيمانکاران و بانک ها» از پيامدهاي مثبت اين اقدام است. در کنار اين موارد، دولت دو رويکرد اقتصادي «ايجاد بازار بدهي و تعميق بازار سرمايه» و «کاهش منابع منجمد و چرخش نقدينگي» را دنبال مي کند. «دنياي اقتصاد» در گزارشي با رونمايي از فرآيند تسويه بدهي هاي دولت، به آثار و ملاحظات اين پديده جديد در اقتصاد کشور پرداخته است.
دنياي اقتصاد: براساس آنچه رئيس جمهوري در نطق تقديم لوايح برنامه ششم و بودجه 95 اعلام کرد، دولت يازدهم قصد دارد بخش قابل توجهي از بدهي هاي انباشته شده خود را تا پايان سال 96 پرداخت کند. اين بدهي ها که محصول عملکرد مالي دولت ها در سال هاي گذشته است، عمدتا در سه سر فصل مطالبات بانک ها، پيمانکاران و صندوق هاي تامين اجتماعي و بازنشستگي از دولت متجلي شده است. ضعف مالي براي بازپرداخت مطالبات در کنار نبود مکانيزم مشخصي براي انجام تعهدات دو دليل رشد و انباشت بدهي هاي دولت عنوان مي شود. در نتيجه اين دو مانع با وجود آنکه حجم بدهي هاي دولت به صورت کسري از توليد ناخالص داخلي در مقايسه با بسياري از کشورها مقدار زيادي نيست اما يکي از عوامل تنگناي اعتباري و انجماد منابع به ويژه در نظام بانکي به حساب مي آيد.
به نظر مي رسد با هدف رفع اين دو نقيصه و ايجاد تحرک اقتصادي، ستاد اقتصادي دولت بر آن شده است تا در اين دوره، زمينه اي را فراهم آورد که از يک سو اين بدهي ها از قابليت نقد شوندگي برخوردار شوند و از سوي ديگر دوره زماني تسويه آنها مشخص شود. آن گونه که از متن تبصره هاي لايحه بودجه 95 و ماده مربوطه در لايحه برنامه ششم سخنان رئيس جمهوري مي توان برداشت کرد، تصميم بر آن است که بدهي دولت به نظام بانکي و پيمانکاران احصا و تا سال 96 در قالب اوراق اسلامي تسويه شود. اين فرآيند قرار است در قالب سه ابزار «صکوک اجاره»، «اوراق تسويه» و «اسناد خرانه» آغاز شود. به نظر مي رسد دليل اولويت دادن به پرداخت مطالبات بانک ها و پيمانکاران ايجاد تحرک و تسريع رونق اقتصادي است. پيش بيني مي شود اين مکانيزم علاوه بر افزايش درجه نقد شوندگي منابع منجمد شده ناشي از انباشت بدهي هاي دولت، بخش قابل توجهي از چالش کمبود منابع در بانک ها و بنگاه ها را بدون اختلال در روند کاهش تورم مرتفع کند. «افزايش اعتبار دولت»، «کاهش بدهي بانک ها به بانک مرکزي»، «شکل گيري بازار بدهي و عميق شدن بازار سرمايه»، «احصاي رقم بدهي هاي دولت» و «ايجاد نرخ سود هدف در بازار» از ديگر پيامدهاي مثبت اين اقدام است.
دنياي اقتصاد: براساس آنچه رئيس جمهوري در نطق تقديم لوايح برنامه ششم و بودجه 95 اعلام کرد، دولت يازدهم قصد دارد بخش قابل توجهي از بدهي هاي انباشته شده خود را تا پايان سال 96 پرداخت کند. اين بدهي ها که محصول عملکرد مالي دولت ها در سال هاي گذشته است، عمدتا در سه سر فصل مطالبات بانک ها، پيمانکاران و صندوق هاي تامين اجتماعي و بازنشستگي از دولت متجلي شده است. ضعف مالي براي بازپرداخت مطالبات در کنار نبود مکانيزم مشخصي براي انجام تعهدات دو دليل رشد و انباشت بدهي هاي دولت عنوان مي شود. در نتيجه اين دو مانع با وجود آنکه حجم بدهي هاي دولت به صورت کسري از توليد ناخالص داخلي در مقايسه با بسياري از کشورها مقدار زيادي نيست اما يکي از عوامل تنگناي اعتباري و انجماد منابع به ويژه در نظام بانکي به حساب مي آيد.
به نظر مي رسد با هدف رفع اين دو نقيصه و ايجاد تحرک اقتصادي، ستاد اقتصادي دولت بر آن شده است تا در اين دوره، زمينه اي را فراهم آورد که از يک سو اين بدهي ها از قابليت نقد شوندگي برخوردار شوند و از سوي ديگر دوره زماني تسويه آنها مشخص شود. آن گونه که از متن تبصره هاي لايحه بودجه 95 و ماده مربوطه در لايحه برنامه ششم سخنان رئيس جمهوري مي توان برداشت کرد، تصميم بر آن است که بدهي دولت به نظام بانکي و پيمانکاران احصا و تا سال 96 در قالب اوراق اسلامي تسويه شود. اين فرآيند قرار است در قالب سه ابزار «صکوک اجاره»، «اوراق تسويه» و «اسناد خرانه» آغاز شود. به نظر مي رسد دليل اولويت دادن به پرداخت مطالبات بانک ها و پيمانکاران ايجاد تحرک و تسريع رونق اقتصادي است. پيش بيني مي شود اين مکانيزم علاوه بر افزايش درجه نقد شوندگي منابع منجمد شده ناشي از انباشت بدهي هاي دولت، بخش قابل توجهي از چالش کمبود منابع در بانک ها و بنگاه ها را بدون اختلال در روند کاهش تورم مرتفع کند. «افزايش اعتبار دولت»، «کاهش بدهي بانک ها به بانک مرکزي»، «شکل گيري بازار بدهي و عميق شدن بازار سرمايه»، «احصاي رقم بدهي هاي دولت» و «ايجاد نرخ سود هدف در بازار» از ديگر پيامدهاي مثبت اين اقدام است.
بدهي خارجي؛ 3 درصد بدهي داخلي دولت
در سال هاي گذشته، همواره دولت به دليل بر عهده گرفتن تعهداتي وراي توانايي مالي خود دچار کسري بودجه شده است. اما به دليل نبود ابزاري مناسب براي تامين کسري ناشي از اين تعهدات، کسري بودجه يا از کانال درآمدهاي نفتي تامين شده يا از طريق نظام بانکي و به شکل دستوري رفع شده است. پرداخت نکردن بهنگام تعهدات پيمانکاران يکي ديگر از شکل هاي به تاخير انداختن رويارويي دولت با تعهدات بالاتر از توان مالي خود بوده است. اين عارضه در سال هاي اخير به دليل تحريم ها و محدوديت دسترسي به درآمدهاي نفتي به شکل جدي تري بروز کرد. افزايش بدهي هاي دولت به بانک ها و پيمانکاران موجب بروز چالش هايي براي هرسه ضلع اقتصادي شده است. بر اساس نتايج برخي تحقيقات انجام شده در اولين کنفرانس عمران و توسعه، بابت هرسال تاخير در اتمام پروژه ها به طور متوسط سالانه 38 درصد به بهاي تمام شده پروژه ها اضافه شده است. اين افزايش بعضا به واسطه تعديل فهرست بها بر دولت تحميل مي شود. تعهدات دولت به سيستم بانکي نيز به دليل محاسبه نرخ سود با روند افزايشي همراه است. بنابراين دولت عملااز اين دو ناحيه با فشار هزينه اي بيشتري روبه رو است. در مقابل، پيمانکاران نيز به دليل نارسايي اعتبارات با کمبود نقدينگي روبه رو شده و نتوانسته اند به تعهدات خود به ويژه در قبال بانک ها عمل کنند. معوق شدن مطالبات دولت و پيمانکاران بر منابع بانک ها فشار وارد مي کند در نتيجه توان تسهيلات دهي اين بخش نيز پايين مي آيد. انقباض منابع ناشي از زنجيره شکل گرفته به کاهش تحرک در توليد منجر خواهد شد. اتفاقي که در دوره اخير خود را در قالب تنگناي اعتباري آشکار کرده است. به همين واسطه نيز مديريت بدهي دولت به عنوان کليد گشايش قفل اعتباري در اولويت سياست گذاران قرار گرفته است.
در اين مسير احصاي رقم بدهي دولت به بخش هاي مختلف يکي از موانع به حساب مي آمد.از ابتداي دولت يازدهم و در قالب بسته خروج از رکوداحصا، ثبت و پايش بدهي دولت آغاز شد. در خلاشکل گرفته آمارهاي متفاوتي از بدهي هاي دولت ارائه شده که جديدترين آن، در صحبت هاي وزير اقتصاد در همايش سالانه بانکداري الکترونيک نمود پيدا کرد. به گفته او، در سال گذشته دفتري در وزارت امور اقتصادي و دارايي براي احصاي بدهي دولت تشکيل شده و بر اين اساس، مجموع بدهي هاي دولت و شرکت هاي دولتي به رقم 380 هزار ميليارد تومان رسيده است. از اين رقم 196هزار ميليارد تومان بدهي دولت و 184 هزار ميليارد تومان بدهي شرکت هاي دولتي است. همچنين به گفته اين مقام مسوول، شرکت هاي نفتي 55 ميليارد دلار (160 هزار ميليارد تومان) بدهکار هستند که با اين رقم مجموع بدهي هاي دولت، شرکت هاي دولتي و شرکت هاي نفتي رقمي معادل 540 هزار ميليارد تومان خواهد بود. اين رقم در حدود نيمي از توليد ناخالص داخلي کشور را تشکيل مي دهد و در مقابل بدهي هاي ارزي، رقم قابل توجهي است. براساس آخرين آمار بانک مرکزي مجموع بدهي هاي خارجي تا پايان شهريور ماه سال جاري معادل 5/ 5 ميليارد دلار (16 هزار ميليارد تومان) است؛ اين رقم کمتر از 3درصد بدهي داخلي برآورد مي شود. بخش عمده اي از اين مطالبات مربوط به پيمانکاران، بانک ها و صندوق هاي عمومي مانند صندوق تامين اجتماعي و صندوق بازنشستگي است. بر اساس آخرين آمارها، در شهريور ماه سال جاري بدهي بخش دولتي (دولت و شرکت هاي دولتي) به بانک ها 110 هزار ميليارد تومان گزارش شده است. اين رقم معادل يک پنجم کل بدهي هاي دولت است. دولت قصد دارد در اين مرحله آن بخش از بدهي ها را که به خزانه عمومي مربوط مي شود در قالب ابزار بدهي تسويه کند. بر اين اساس رقم هدف گذاري شده دولت براي تسويه بدهي ها از طريق اسناد کمتر از رقم هاي اعلام شده است.
در سال هاي گذشته، همواره دولت به دليل بر عهده گرفتن تعهداتي وراي توانايي مالي خود دچار کسري بودجه شده است. اما به دليل نبود ابزاري مناسب براي تامين کسري ناشي از اين تعهدات، کسري بودجه يا از کانال درآمدهاي نفتي تامين شده يا از طريق نظام بانکي و به شکل دستوري رفع شده است. پرداخت نکردن بهنگام تعهدات پيمانکاران يکي ديگر از شکل هاي به تاخير انداختن رويارويي دولت با تعهدات بالاتر از توان مالي خود بوده است. اين عارضه در سال هاي اخير به دليل تحريم ها و محدوديت دسترسي به درآمدهاي نفتي به شکل جدي تري بروز کرد. افزايش بدهي هاي دولت به بانک ها و پيمانکاران موجب بروز چالش هايي براي هرسه ضلع اقتصادي شده است. بر اساس نتايج برخي تحقيقات انجام شده در اولين کنفرانس عمران و توسعه، بابت هرسال تاخير در اتمام پروژه ها به طور متوسط سالانه 38 درصد به بهاي تمام شده پروژه ها اضافه شده است. اين افزايش بعضا به واسطه تعديل فهرست بها بر دولت تحميل مي شود. تعهدات دولت به سيستم بانکي نيز به دليل محاسبه نرخ سود با روند افزايشي همراه است. بنابراين دولت عملااز اين دو ناحيه با فشار هزينه اي بيشتري روبه رو است. در مقابل، پيمانکاران نيز به دليل نارسايي اعتبارات با کمبود نقدينگي روبه رو شده و نتوانسته اند به تعهدات خود به ويژه در قبال بانک ها عمل کنند. معوق شدن مطالبات دولت و پيمانکاران بر منابع بانک ها فشار وارد مي کند در نتيجه توان تسهيلات دهي اين بخش نيز پايين مي آيد. انقباض منابع ناشي از زنجيره شکل گرفته به کاهش تحرک در توليد منجر خواهد شد. اتفاقي که در دوره اخير خود را در قالب تنگناي اعتباري آشکار کرده است. به همين واسطه نيز مديريت بدهي دولت به عنوان کليد گشايش قفل اعتباري در اولويت سياست گذاران قرار گرفته است.
در اين مسير احصاي رقم بدهي دولت به بخش هاي مختلف يکي از موانع به حساب مي آمد.از ابتداي دولت يازدهم و در قالب بسته خروج از رکوداحصا، ثبت و پايش بدهي دولت آغاز شد. در خلاشکل گرفته آمارهاي متفاوتي از بدهي هاي دولت ارائه شده که جديدترين آن، در صحبت هاي وزير اقتصاد در همايش سالانه بانکداري الکترونيک نمود پيدا کرد. به گفته او، در سال گذشته دفتري در وزارت امور اقتصادي و دارايي براي احصاي بدهي دولت تشکيل شده و بر اين اساس، مجموع بدهي هاي دولت و شرکت هاي دولتي به رقم 380 هزار ميليارد تومان رسيده است. از اين رقم 196هزار ميليارد تومان بدهي دولت و 184 هزار ميليارد تومان بدهي شرکت هاي دولتي است. همچنين به گفته اين مقام مسوول، شرکت هاي نفتي 55 ميليارد دلار (160 هزار ميليارد تومان) بدهکار هستند که با اين رقم مجموع بدهي هاي دولت، شرکت هاي دولتي و شرکت هاي نفتي رقمي معادل 540 هزار ميليارد تومان خواهد بود. اين رقم در حدود نيمي از توليد ناخالص داخلي کشور را تشکيل مي دهد و در مقابل بدهي هاي ارزي، رقم قابل توجهي است. براساس آخرين آمار بانک مرکزي مجموع بدهي هاي خارجي تا پايان شهريور ماه سال جاري معادل 5/ 5 ميليارد دلار (16 هزار ميليارد تومان) است؛ اين رقم کمتر از 3درصد بدهي داخلي برآورد مي شود. بخش عمده اي از اين مطالبات مربوط به پيمانکاران، بانک ها و صندوق هاي عمومي مانند صندوق تامين اجتماعي و صندوق بازنشستگي است. بر اساس آخرين آمارها، در شهريور ماه سال جاري بدهي بخش دولتي (دولت و شرکت هاي دولتي) به بانک ها 110 هزار ميليارد تومان گزارش شده است. اين رقم معادل يک پنجم کل بدهي هاي دولت است. دولت قصد دارد در اين مرحله آن بخش از بدهي ها را که به خزانه عمومي مربوط مي شود در قالب ابزار بدهي تسويه کند. بر اين اساس رقم هدف گذاري شده دولت براي تسويه بدهي ها از طريق اسناد کمتر از رقم هاي اعلام شده است.
تحرک زايي در جريان نقدينگي
براي حل چالش هاي مذکور، دولت قصد دارد که با رويکرد ايجابي، در گام نخست بدهي هاي خود به بانک ها و پيمانکاران را ظرف دو سال از طريق انتشار اوراق بدهي تسويه کند. تسويه بدهي بانک ها و پيمانکاران باعث مي شود که بخشي از يک زنجيره اصلي جريان نقدينگي در اقتصاد کشور شکل بگيرد. به اين دليل که بانک ها مي توانند با دريافت بخشي از مطالبات خود و به کارگيري اين دارايي ها در جهت اعطاي تسهيلات، پويايي جريان نقدينگي را در شبکه بانکي افزايش دهند. از سوي ديگر نيز پيمانکاران با وصول مطالبات، مي توانند بر يکي از چالش هاي اصلي کسب و کار خود فائق آيند و با توجه به دريافت بدهي هاي خود براي آينده برنامه ريزي کنند.
براي حل چالش هاي مذکور، دولت قصد دارد که با رويکرد ايجابي، در گام نخست بدهي هاي خود به بانک ها و پيمانکاران را ظرف دو سال از طريق انتشار اوراق بدهي تسويه کند. تسويه بدهي بانک ها و پيمانکاران باعث مي شود که بخشي از يک زنجيره اصلي جريان نقدينگي در اقتصاد کشور شکل بگيرد. به اين دليل که بانک ها مي توانند با دريافت بخشي از مطالبات خود و به کارگيري اين دارايي ها در جهت اعطاي تسهيلات، پويايي جريان نقدينگي را در شبکه بانکي افزايش دهند. از سوي ديگر نيز پيمانکاران با وصول مطالبات، مي توانند بر يکي از چالش هاي اصلي کسب و کار خود فائق آيند و با توجه به دريافت بدهي هاي خود براي آينده برنامه ريزي کنند.
مثلث نجات اعتباري
دولت براي اينکه از يکسو اهداف خود در جهت تسويه بدهي ها را برآورده کند و از سوي ديگر، اين روند را با حداقل آثار تورمي پشت سر بگذارد، قصد دارد که از اسناد بدهي استفاده کند. اسنادي که اگر طبق برنامه پيش رود مي تواند مثلث نجات اقتصاد ايران از خشکي اعتبار باشد. صکوک اجاره،اسناد تسويه و اسناد خزانه سه ضلع مثلثي هستند که با هدف خروج از دايره بسته مالي کنوني طراحي شده اند. اين سه ابزار هر کدام با بازه زماني متفاوت تعريف شده است. ماموريت موردنظر براي هر سه سند با وجود تفاوت هاي ظاهري يک هدف مشخص دارد: قابل مبادله کردن تعهدات دولت.
دولت براي اينکه از يکسو اهداف خود در جهت تسويه بدهي ها را برآورده کند و از سوي ديگر، اين روند را با حداقل آثار تورمي پشت سر بگذارد، قصد دارد که از اسناد بدهي استفاده کند. اسنادي که اگر طبق برنامه پيش رود مي تواند مثلث نجات اقتصاد ايران از خشکي اعتبار باشد. صکوک اجاره،اسناد تسويه و اسناد خزانه سه ضلع مثلثي هستند که با هدف خروج از دايره بسته مالي کنوني طراحي شده اند. اين سه ابزار هر کدام با بازه زماني متفاوت تعريف شده است. ماموريت موردنظر براي هر سه سند با وجود تفاوت هاي ظاهري يک هدف مشخص دارد: قابل مبادله کردن تعهدات دولت.
ترکيب اوراق
1- صکوک اجاره: يکي از اين ابزارها صکوک اجاره است که بخش قابل توجهي از بدهي انباشته شده دولت با بهره گيري از اين ابزار پرداخت خواهد شد. در اين روش بخشي از دارايي هاي دولت در قالب اجاره به شرط تمليک به طلبکاران عرضه مي شود. حق استفاده از منافع دارايي ها در قبال اجاره بها به طرف هاي تعهد منتقل مي شود و آنها علاوه بر دريافت سود در دوره زماني تعيين شده (در قالب اجاره) در انتهاي دوره اصل پول خود را که ارزش اسمي اوراق است، دريافت مي کنند. دارايي ها نيز در انتهاي دوره مجددا به دولت باز مي گردد. صکوک اجاره در کنار دوره زماني در نظر گرفته داراي يک نرخ ثابت است. به همين دليل کارشناسان معتقدند در مقطع کنوني که هنوز نرخ هاي بازار خود را با روند کاهش تورم هماهنگ نکرده است دولت بايد براي استفاده از اين نوع اوراق 2 ملاحظه را در نظر داشته باشد. موضوع نخست «توان بازپرداخت تعهدات و سود مترتب بر آن» و موضوع دوم «سازگار بودن آن با روند تورمي» است.درخصوص نکته احتياطي نخست به نظر مي رسد، ستاد اقتصادي دولت مي تواند از دو مسير براي حل معماي نرخ سود ثابت استفاده کند. در روش نخست،نرخ سود اين اوراق مي تواند معادل نرخ تورم به اضافه يک نرخ ثابت در نظر گرفته شود. برخي معتقدند براي نرخ تورم بايد از «تورم نقطه به نقطه» استفاده کرد، زيرا اين نرخ در محاسبات از نگاه مالي دقيق تر بوده و تصوير به روزتري از تغييرات شاخص بهاي مصرف کننده ارائه مي دهد. از سوي ديگر برخي نرخ تورم ميانگين را به دليل قابليت لمس بيشتر و حافظه زماني طولاني تر توصيه مي کنند.
روش دوم براي حل معماي نرخ سود ثابت بر تعيين آن براساس اهداف تورمي استوار است. گروه دوم با اشاره به گذشته نگر بودن تورم نقطه به نقطه و ميانگين،پيشنهاد مي دهند: نرخ سود اوراق با استفاده از اهداف تورمي تعيين شود، البته با توجه به روند نزولي در نرخ تورم و پيش بيني تک نرخي شدن اين متغير در سال آينده، محاسبه با نرخ هدف از جذابيت اوراق منتشر شده تا حدودي مي کاهد. با توجه به اينکه انتشار صکوک اجاره از سال آينده جدي تر خواهد شد برخي منتقدان با استناد به نرخ هاي سود موجود موفق بودن آن را زير سوال مي برند. اما به نظر مي رسد ستاد اقتصادي دولت قصد دارد در گام اول با دو هدف ايجاد تعهد براي دولت و اطمينان بخشي به طلبکاران به استفاده از چنين ابزاري روي آورد. در صورتي که بدهي دولت از قابليت خريد و فروش برخوردار باشد حبس منابع رخ نخواهد داد، بنابراين دولت اميدوار است در مرحله آغازين، استقبال از دريافت اسناد مطالبات انباشته شده اي که چشم اندازي براي وصول آن وجود نداشت مطابق پيش بيني ها باشد. در واقع به دليل آنکه اين اسناد جامعه هدف مشخص و محدودي را در بر مي گيرد به نظر نمي رسد از اين محل با چالش جدي مواجه باشد. برخي کارشناسان در جهت رفع نگراني استقبال سرد از اوراق به دليل تناسب نداشتن نرخ سود آن با نرخ هاي کنوني بازار پيشنهاد مي دهند اين اوراق به عنوان وثيقه و ضمانت نامه از سوي بانک ها و بانک مرکزي پذيرفته شود، در اين صورت انگيزه فعالان اقتصادي و حتي بانک ها براي دريافت مطالبات خود از دولت از اين مسير افزايش مي يابد.
1- صکوک اجاره: يکي از اين ابزارها صکوک اجاره است که بخش قابل توجهي از بدهي انباشته شده دولت با بهره گيري از اين ابزار پرداخت خواهد شد. در اين روش بخشي از دارايي هاي دولت در قالب اجاره به شرط تمليک به طلبکاران عرضه مي شود. حق استفاده از منافع دارايي ها در قبال اجاره بها به طرف هاي تعهد منتقل مي شود و آنها علاوه بر دريافت سود در دوره زماني تعيين شده (در قالب اجاره) در انتهاي دوره اصل پول خود را که ارزش اسمي اوراق است، دريافت مي کنند. دارايي ها نيز در انتهاي دوره مجددا به دولت باز مي گردد. صکوک اجاره در کنار دوره زماني در نظر گرفته داراي يک نرخ ثابت است. به همين دليل کارشناسان معتقدند در مقطع کنوني که هنوز نرخ هاي بازار خود را با روند کاهش تورم هماهنگ نکرده است دولت بايد براي استفاده از اين نوع اوراق 2 ملاحظه را در نظر داشته باشد. موضوع نخست «توان بازپرداخت تعهدات و سود مترتب بر آن» و موضوع دوم «سازگار بودن آن با روند تورمي» است.درخصوص نکته احتياطي نخست به نظر مي رسد، ستاد اقتصادي دولت مي تواند از دو مسير براي حل معماي نرخ سود ثابت استفاده کند. در روش نخست،نرخ سود اين اوراق مي تواند معادل نرخ تورم به اضافه يک نرخ ثابت در نظر گرفته شود. برخي معتقدند براي نرخ تورم بايد از «تورم نقطه به نقطه» استفاده کرد، زيرا اين نرخ در محاسبات از نگاه مالي دقيق تر بوده و تصوير به روزتري از تغييرات شاخص بهاي مصرف کننده ارائه مي دهد. از سوي ديگر برخي نرخ تورم ميانگين را به دليل قابليت لمس بيشتر و حافظه زماني طولاني تر توصيه مي کنند.
روش دوم براي حل معماي نرخ سود ثابت بر تعيين آن براساس اهداف تورمي استوار است. گروه دوم با اشاره به گذشته نگر بودن تورم نقطه به نقطه و ميانگين،پيشنهاد مي دهند: نرخ سود اوراق با استفاده از اهداف تورمي تعيين شود، البته با توجه به روند نزولي در نرخ تورم و پيش بيني تک نرخي شدن اين متغير در سال آينده، محاسبه با نرخ هدف از جذابيت اوراق منتشر شده تا حدودي مي کاهد. با توجه به اينکه انتشار صکوک اجاره از سال آينده جدي تر خواهد شد برخي منتقدان با استناد به نرخ هاي سود موجود موفق بودن آن را زير سوال مي برند. اما به نظر مي رسد ستاد اقتصادي دولت قصد دارد در گام اول با دو هدف ايجاد تعهد براي دولت و اطمينان بخشي به طلبکاران به استفاده از چنين ابزاري روي آورد. در صورتي که بدهي دولت از قابليت خريد و فروش برخوردار باشد حبس منابع رخ نخواهد داد، بنابراين دولت اميدوار است در مرحله آغازين، استقبال از دريافت اسناد مطالبات انباشته شده اي که چشم اندازي براي وصول آن وجود نداشت مطابق پيش بيني ها باشد. در واقع به دليل آنکه اين اسناد جامعه هدف مشخص و محدودي را در بر مي گيرد به نظر نمي رسد از اين محل با چالش جدي مواجه باشد. برخي کارشناسان در جهت رفع نگراني استقبال سرد از اوراق به دليل تناسب نداشتن نرخ سود آن با نرخ هاي کنوني بازار پيشنهاد مي دهند اين اوراق به عنوان وثيقه و ضمانت نامه از سوي بانک ها و بانک مرکزي پذيرفته شود، در اين صورت انگيزه فعالان اقتصادي و حتي بانک ها براي دريافت مطالبات خود از دولت از اين مسير افزايش مي يابد.
حجم صکوک پيش بيني شده در سال 95
در لايحه بودجه در قالب دو تبصره، شيوه هاي مختلف انتشار اوراق و تاديه بدهي هاي دولت ذکر شده است. براساس دو بند از اين تبصره ها، دولت مي تواند به اندازه بدهي هاي مسجل شده خود اوراق منتشر کند که معني آن اين خواهد بود که دولت مجاز خواهد بود به شرط تامين مالي سود اوراق منتشره، صکوک اجاره منتشر کند.
2- اوراق تسويه: دومين ابزاري که مي تواند اثرگذاري قابل توجهي در تحرک جريان نقدينگي بدون به وجود آمدن آثار تورمي باشد، اوراق تسويه است. اوراق تسويه خزانه به طلبكاران دولت عرضه مي شود تا آنها بتوانند اين اوراق را در مقابل بدهي خود (يا ديگران) به دولت تهاتر کنند. در حال حاضر بخشي از شرکت هاي دولت به دليل خريد خدمات پيمانکاران به آنها بدهکار است، در مقابل پيمانکاران به برخي از دستگاه ها مانند سازمان امور مالياتي بدهي دارند. اسناد تسويه اين امکان را ايجاد مي کند که پيمانکاران به ميزان مطالبات خود از بخش هاي مختلف دولتي اقدام به تسويه تعهدات خود به ساير بخش ها کنند. در واقع تعهدات پيمانکاران با مطالبات آنها از دولت تهاتر مي شود. اوراق تسويه فاقد نرخ سود است و فقط جنبه جابه جايي تعهدات و مطالبات را دارد. نکته مثبت استفاده از اين ابزار نيز شکستن قفل زنجيروار در بدهي نهادها به يکديگر است.برخي کارشناسان درخصوص استفاده از اين روش نيز ملاحظاتي دارند. به باور آنان تسويه حجم بالايي از بدهي با اين ابزار نيز مي تواند مشکل آفرين باشد، زيرا دولت در بودجه سالانه به ميزان پيش بيني دريافت مطالبات مالياتي تعهد ايجاد مي کند که در صورت درنظرگرفتن اين درآمد جهت تسويه بدهي دولت، کسري بودجه ايجاد خواهد شد. در لايحه بودجه سال 95 به دولت اجازه داد مي شود بدهي هاي قطعي خود به اشخاص حقيقي و حقوقي تعاوني و خصوصي را که در چارچوب مقررات مربوط تا پايان سال 93 ايجاد شده، با مطالبات قطعي دولت (وزارتخانه ها و موسسات دولتي) از اشخاص مزبور تسويه کند. به اين منظور وزارت امور اقتصادي و دارايي، اسناد تعهدي خاصي را با عنوان «اوراق تسويه خزانه» صادر مي کند و در اختيار اشخاص حقيقي و حقوقي خصوصي و تعاوني طلبکار و بدهکار قرار مي گيرد.
3- اسناد خزانه: سومين ابزار مورد نظر دولت در جهت ساماندهي بدهي خود بهره گيري از اسناد خزانه است. به طور کلي اين ابزار براي تامين مالي دولت منتشر مي شود و در مقايسه با ساير ابزارهاي بازار پولي از درجه نقد شوندگي بيشتري برخوردار است و سريع تر معامله مي شوند. اﺳﻨﺎد ﺧﺰاﻧﻪ اﺳﻼﻣﻲ ﻣﺒﺘﻨﻲ ﺑﺮ ﺑﺪﻫﻲﻫﺎي اﻧﺒﺎﺷﺘﻪ ﺑﺨﺶدوﻟﺘﻲ ﺑﻪ ﻧﻈﺎم ﺑﺎﻧﻜﻲ، پيمانکاران ﻃﺮف ﻗﺮارداد در ﻃﺮح ﻫﺎي ﺗﻤﻠﻚ داراﻳﻲ ﻫﺎي ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ اي و... ﺗﻌﺮﻳﻒ ﻣﻲ ﺷﻮﻧﺪ. از ديگر ويژگي هاي اين اوراق آن است که مي تواند به بازار سرمايه بازگردد و قبل از سررسيد وارد معامله شود. همچنين اين اوراق داراي سررسيد هاي 12 ماهه است که دولت قبل از پايان سال، سود متعهد شده را به مالکان پرداخت مي کند. دولت با بهره گيري از اين ابزار مي تواند جريان هاي نقدي خود مانند پرداخت هاي عمراني را مديريت کند. به طور معمول پرداخت هاي عمراني دولت به شکل منظمي صورت نمي گيرد. تجربه هاي گذشته نشان مي دهد به طور معمول، در سه ماه نخست سال ميزان پرداخت ها کمتر از ميزان مصوب است و در سه ماه دوم اين روند تا حدودي جبران مي شود. در سه ماه سوم مجددا روند پرداخت ها با مشکل روبه رو مي شود. درنهايت در آخرين روزهاي اسفند تخصيص منابع شدت مي گيرد. دولت با انتشار اين اوراق مي تواند جريان پرداخت هاي عمراني به صورت متوازن مديريت کند. قابليت معامله اين اوراق در بازار ثانويه از ويژگي هاي ديگر آن است. اين اوراق داراي ارزش اسمي است که متناسب با بازدهي مورد انتظار از ساير ابزارهاي مالي تنزيل مي شود و به کسر از قيمت اسمي فروخته خواهد شد. به بيان ديگر اين اسناد فاقد کوپن يا نرخ سود مشخصي است. نرخ احصا از طريق تنزيل اسناد خزانه در صورت افزايش توسعه اين ابزار مي تواند به عنوان معياري براي نرخ بهره در اقتصاد در نظر گرفته شود. علاوه بر اين دولت مي تواند سياست هاي انبساطي و انقباضي خود را با بهره گيري از اين ابزار پيگيري کند. دولت در لايحه بودجه سال 95 عنوان کرده که معادل 5/ 7 هزار ميليارد تومان اسناد خزانه منتشر خواهد کرد.
در لايحه بودجه در قالب دو تبصره، شيوه هاي مختلف انتشار اوراق و تاديه بدهي هاي دولت ذکر شده است. براساس دو بند از اين تبصره ها، دولت مي تواند به اندازه بدهي هاي مسجل شده خود اوراق منتشر کند که معني آن اين خواهد بود که دولت مجاز خواهد بود به شرط تامين مالي سود اوراق منتشره، صکوک اجاره منتشر کند.
2- اوراق تسويه: دومين ابزاري که مي تواند اثرگذاري قابل توجهي در تحرک جريان نقدينگي بدون به وجود آمدن آثار تورمي باشد، اوراق تسويه است. اوراق تسويه خزانه به طلبكاران دولت عرضه مي شود تا آنها بتوانند اين اوراق را در مقابل بدهي خود (يا ديگران) به دولت تهاتر کنند. در حال حاضر بخشي از شرکت هاي دولت به دليل خريد خدمات پيمانکاران به آنها بدهکار است، در مقابل پيمانکاران به برخي از دستگاه ها مانند سازمان امور مالياتي بدهي دارند. اسناد تسويه اين امکان را ايجاد مي کند که پيمانکاران به ميزان مطالبات خود از بخش هاي مختلف دولتي اقدام به تسويه تعهدات خود به ساير بخش ها کنند. در واقع تعهدات پيمانکاران با مطالبات آنها از دولت تهاتر مي شود. اوراق تسويه فاقد نرخ سود است و فقط جنبه جابه جايي تعهدات و مطالبات را دارد. نکته مثبت استفاده از اين ابزار نيز شکستن قفل زنجيروار در بدهي نهادها به يکديگر است.برخي کارشناسان درخصوص استفاده از اين روش نيز ملاحظاتي دارند. به باور آنان تسويه حجم بالايي از بدهي با اين ابزار نيز مي تواند مشکل آفرين باشد، زيرا دولت در بودجه سالانه به ميزان پيش بيني دريافت مطالبات مالياتي تعهد ايجاد مي کند که در صورت درنظرگرفتن اين درآمد جهت تسويه بدهي دولت، کسري بودجه ايجاد خواهد شد. در لايحه بودجه سال 95 به دولت اجازه داد مي شود بدهي هاي قطعي خود به اشخاص حقيقي و حقوقي تعاوني و خصوصي را که در چارچوب مقررات مربوط تا پايان سال 93 ايجاد شده، با مطالبات قطعي دولت (وزارتخانه ها و موسسات دولتي) از اشخاص مزبور تسويه کند. به اين منظور وزارت امور اقتصادي و دارايي، اسناد تعهدي خاصي را با عنوان «اوراق تسويه خزانه» صادر مي کند و در اختيار اشخاص حقيقي و حقوقي خصوصي و تعاوني طلبکار و بدهکار قرار مي گيرد.
3- اسناد خزانه: سومين ابزار مورد نظر دولت در جهت ساماندهي بدهي خود بهره گيري از اسناد خزانه است. به طور کلي اين ابزار براي تامين مالي دولت منتشر مي شود و در مقايسه با ساير ابزارهاي بازار پولي از درجه نقد شوندگي بيشتري برخوردار است و سريع تر معامله مي شوند. اﺳﻨﺎد ﺧﺰاﻧﻪ اﺳﻼﻣﻲ ﻣﺒﺘﻨﻲ ﺑﺮ ﺑﺪﻫﻲﻫﺎي اﻧﺒﺎﺷﺘﻪ ﺑﺨﺶدوﻟﺘﻲ ﺑﻪ ﻧﻈﺎم ﺑﺎﻧﻜﻲ، پيمانکاران ﻃﺮف ﻗﺮارداد در ﻃﺮح ﻫﺎي ﺗﻤﻠﻚ داراﻳﻲ ﻫﺎي ﺳﺮﻣﺎﻳﻪ اي و... ﺗﻌﺮﻳﻒ ﻣﻲ ﺷﻮﻧﺪ. از ديگر ويژگي هاي اين اوراق آن است که مي تواند به بازار سرمايه بازگردد و قبل از سررسيد وارد معامله شود. همچنين اين اوراق داراي سررسيد هاي 12 ماهه است که دولت قبل از پايان سال، سود متعهد شده را به مالکان پرداخت مي کند. دولت با بهره گيري از اين ابزار مي تواند جريان هاي نقدي خود مانند پرداخت هاي عمراني را مديريت کند. به طور معمول پرداخت هاي عمراني دولت به شکل منظمي صورت نمي گيرد. تجربه هاي گذشته نشان مي دهد به طور معمول، در سه ماه نخست سال ميزان پرداخت ها کمتر از ميزان مصوب است و در سه ماه دوم اين روند تا حدودي جبران مي شود. در سه ماه سوم مجددا روند پرداخت ها با مشکل روبه رو مي شود. درنهايت در آخرين روزهاي اسفند تخصيص منابع شدت مي گيرد. دولت با انتشار اين اوراق مي تواند جريان پرداخت هاي عمراني به صورت متوازن مديريت کند. قابليت معامله اين اوراق در بازار ثانويه از ويژگي هاي ديگر آن است. اين اوراق داراي ارزش اسمي است که متناسب با بازدهي مورد انتظار از ساير ابزارهاي مالي تنزيل مي شود و به کسر از قيمت اسمي فروخته خواهد شد. به بيان ديگر اين اسناد فاقد کوپن يا نرخ سود مشخصي است. نرخ احصا از طريق تنزيل اسناد خزانه در صورت افزايش توسعه اين ابزار مي تواند به عنوان معياري براي نرخ بهره در اقتصاد در نظر گرفته شود. علاوه بر اين دولت مي تواند سياست هاي انبساطي و انقباضي خود را با بهره گيري از اين ابزار پيگيري کند. دولت در لايحه بودجه سال 95 عنوان کرده که معادل 5/ 7 هزار ميليارد تومان اسناد خزانه منتشر خواهد کرد.
پيامد ساماندهي بدهي ها
به طور کلي، ساماندهي بازار بدهي با استفاده از ابزار مورد نظر مي تواند خبر مثبتي براي اقتصاد باشد و بخش هاي مختلفي را تحت تاثير قرار دهد. نخستين پيامد اقدام مذکور «متعارف کردن جريان بدهي دولتي» است. در سال هاي گذشته، برتري سياسي دولت باعث شده که تعهد پرداخت بدهي ها در موعد مقرر جريان طبيعي خود را دنبال نکند و حاصل اين رويکرد علاوه بر خدشه دار کردن اعتبار و بدحساب کردن دولت انباشت حجم قابل توجهي از بدهي ها بوده است. با ساماندهي بدهي ها دولت در گام نخست، صفت بدحسابي از دولت دور خواهد شد و طلبکاران مي توانند با توجه به وصول مطالبات، براي آن برنامه ريزي کنند.نکته ديگر آنکه دولت در قبال بدهي هاي خود متعهد مي شود و برنامه ريزي در هزينه هاي خود را با دقت و وسواس بيشتري صورت خواهد داد. دستاورد ديگر را مي توان به «عميق شدن بازار سرمايه» نسبت داد. اين موضوع باعث مي شود که با قدرت گرفتن بازار سرمايه، بار بزرگ تامين مالي از دوش بانک ها برداشته شود و بانک ها آزادي عمل بيشتري براي ارائه ديگر خدمات پيدا کنند. دستاورد بعدي را مي توان مديريت جريان نقدينگي و افزايش قدرت سياست گذار در انجام سياست هاي پولي دانست. با انتشار اين اوراق و ايجاد بازار بدهي، سياست گذار مي تواند علاوه بر کاهش دماي انجماد نقدينگي بدون ايجاد هزينه هاي تورمي، سياست هاي پولي مورد نظر را در اقتصاد ايران انجام دهد. نکته آخر ايجاد نهادي براي احصاي رقم بدهي دولت است. براي بهره گيري از ابزارهاي عنوان شده، دولت نياز دارد که رقم دقيقي از ميزان بدهي خود داشته باشد، بنابراين قدم گذاشتن در اين مسير به شفافيت در ارائه آمار بدهي ها منجر مي شود.
به طور کلي، ساماندهي بازار بدهي با استفاده از ابزار مورد نظر مي تواند خبر مثبتي براي اقتصاد باشد و بخش هاي مختلفي را تحت تاثير قرار دهد. نخستين پيامد اقدام مذکور «متعارف کردن جريان بدهي دولتي» است. در سال هاي گذشته، برتري سياسي دولت باعث شده که تعهد پرداخت بدهي ها در موعد مقرر جريان طبيعي خود را دنبال نکند و حاصل اين رويکرد علاوه بر خدشه دار کردن اعتبار و بدحساب کردن دولت انباشت حجم قابل توجهي از بدهي ها بوده است. با ساماندهي بدهي ها دولت در گام نخست، صفت بدحسابي از دولت دور خواهد شد و طلبکاران مي توانند با توجه به وصول مطالبات، براي آن برنامه ريزي کنند.نکته ديگر آنکه دولت در قبال بدهي هاي خود متعهد مي شود و برنامه ريزي در هزينه هاي خود را با دقت و وسواس بيشتري صورت خواهد داد. دستاورد ديگر را مي توان به «عميق شدن بازار سرمايه» نسبت داد. اين موضوع باعث مي شود که با قدرت گرفتن بازار سرمايه، بار بزرگ تامين مالي از دوش بانک ها برداشته شود و بانک ها آزادي عمل بيشتري براي ارائه ديگر خدمات پيدا کنند. دستاورد بعدي را مي توان مديريت جريان نقدينگي و افزايش قدرت سياست گذار در انجام سياست هاي پولي دانست. با انتشار اين اوراق و ايجاد بازار بدهي، سياست گذار مي تواند علاوه بر کاهش دماي انجماد نقدينگي بدون ايجاد هزينه هاي تورمي، سياست هاي پولي مورد نظر را در اقتصاد ايران انجام دهد. نکته آخر ايجاد نهادي براي احصاي رقم بدهي دولت است. براي بهره گيري از ابزارهاي عنوان شده، دولت نياز دارد که رقم دقيقي از ميزان بدهي خود داشته باشد، بنابراين قدم گذاشتن در اين مسير به شفافيت در ارائه آمار بدهي ها منجر مي شود.
چالش ها
يکي از خطراتي که از سوي برخي منتقدان گوشزد مي شود دام پونزي براي بدهي هاي دولت است. دام پونزي به اين معنا است که دولت با فعال نگه داشتن مکانيزم هاي بدهي و جبران بدهي از طريق جايگزيني اوراق(چرخش)اقدام به تسويه تعهدات گذشته کند. اقدامي که هزينه ها و تعهدات دولت را مي تواند به شدت افزايش دهد. به همين دليل توصيه مي شود دولت در يک بازه زماني مشخص و با در نظر گرفتن منابع لازم براي پوشش سود اين اوراق اقدام به انتشار آن کند، تا بر ميزان حجم بدهي دولت افزوده نشود. در کنار اين اقدام غيرفعال کردن مکانيزم هاي ايجاد بدهي نيز اصل ديگري است که بايد در اولويت قرار گيرد.
يکي از خطراتي که از سوي برخي منتقدان گوشزد مي شود دام پونزي براي بدهي هاي دولت است. دام پونزي به اين معنا است که دولت با فعال نگه داشتن مکانيزم هاي بدهي و جبران بدهي از طريق جايگزيني اوراق(چرخش)اقدام به تسويه تعهدات گذشته کند. اقدامي که هزينه ها و تعهدات دولت را مي تواند به شدت افزايش دهد. به همين دليل توصيه مي شود دولت در يک بازه زماني مشخص و با در نظر گرفتن منابع لازم براي پوشش سود اين اوراق اقدام به انتشار آن کند، تا بر ميزان حجم بدهي دولت افزوده نشود. در کنار اين اقدام غيرفعال کردن مکانيزم هاي ايجاد بدهي نيز اصل ديگري است که بايد در اولويت قرار گيرد.
منبع: روزنامه دنياي اقتصاد، شماره 3691، مورخ 11 بهمن 1394، صفحه1
